
CXO的下半场
- 作者:高翼
- 来源:深蓝观
- 发布时间:2021-10-01 14:51
CXO的下半场
【概要描述】2021年4月,知名CDMO(合同研究生产组织)药企赛默飞世尔209亿美元(包含35亿债务)拿下美国PPD公司,后者是全球第五大CRO(合同研究组织)公司。
- 作者:高翼
- 来源:深蓝观
- 发布时间:2021-10-01 14:51
2021年4月,知名CDMO(合同研究生产组织)药企赛默飞世尔209亿美元(包含35亿债务)拿下美国PPD公司,后者是全球第五大CRO(合同研究组织)公司。
这次整合之后让两家CXO(医药外包)公司一起向全球前三再迈进一步。这笔钱大约是赛默飞三年的净利润之和,而此前,公司欲收购分子诊断企业凯杰而遭到股东反对,这一次,赛默飞给了一个让对方无法拒绝的价码。
无独有偶的是,今年年初,同样是全球一梯队CRO公司ICON用120亿美元拿下PRA的Health Science服务,合并后直接晋升全球前三强。
△全球top10 CXO公司 图片来源:医药魔方
和中国的创新药热掀起的CXO业务快速膨胀景象不一样的是,欧美等主流生物医药国家基本都走向了一个增长缓慢的成熟市场。挖矿的人没以前那么热了,卖铲子的CXO公司,也面临一个低增长的状态。
海外的CXO业务一边面临增速放缓带来的滞胀,另一边还要面临来自中国和印度等低成本高增长的新兴市场的冲击,但往往行业收缩的时候也会涌现更多的并购机会,因为逆周期意味着更多的机会和低的估值,这才是近期海外CRO巨头们横向并购动作不断的一大原因。
而和外资CRO高调的买买买相比,国内一众CXO公司今年则显得低调了许多,既没有像去年那样大规模发定增,企业与企业之间的横向融合也少了很多。今年连上市公司的股东大会,频率都没有去年多了。
但反观国内几家CXO公司的各季度财务数据以及二级市场的表现,大概能推出国内这批CXO公司,其实都在干同一件事——闷声发大财。
2021年上市CXO公司股价变化情况 图片来源:西南证券
今年A股医药板块的日子过得并不太好,传统药企积重难返,创新药企在政策收紧下彷徨四顾,而CXO靠着创新药的余热继续奔跑,成了今年医药二级市场涨势最为喜人的一个板块。
那么在热度散去,政策调控带来的行业洗牌之后,CXO的下半场在哪里?
-01-
跑马圈地VS横向拓展
今年的CXO板块里涨的最好的不是药明、泰格、凯莱英等等头部企业,而是二梯队CXO公司。
年初以来,刨去新股数据,小分子临床前研发外包博腾药业涨幅162%,药物安全CRO昭衍涨幅118%,原料药转型CDMO的九洲和普洛分别涨52%和69%,而美迪西更是大涨365%,反观药明等,股价涨幅大都还没有自己的净利润涨幅高。(数据截止9月28日)
规模和市值小的CXO公司因为基数低,如果叠加上一个高的增长速度,对于基金经理来讲能搏得一个更高的收益率,这是二级市场的公私募基金更青睐小市值公司的原因。但刨去收益率一说,这批做医药各种外包的公司,也的确有高增长的基本面支撑。
拿美迪西来说,光是今年上半年新签合同增长了94%,不算去年疫情带来的低基数影响,这个数字也是整个CXO领域的前三了,这背后是美迪西拼命抢占份额。也是基于此,8月份美迪西抛出了一个净利润70%增长的严苛股权激励目标,这个激励目标仿佛在告诉二级市场投资者:“买我就对了。”
美迪西是做临床前综合研发服务的,也就是说,在患者试验之前,一款药的各种研发及测试环节都可以做。临床一二期项目在创新药一级市场处于很“前”了,从美迪西接单接到手软来看,最近行业里一直吵吵的“创新泡沫破灭”,其实完全不存在,仍是一片繁华的场面。
而除了临床早期项目的火热,18/19年申报上市的众多一二类新药,也开始面临其生命周期的下一个阶段:大规模商业化生产。因此,CDMO的需求也随着药品的生命周期更迭而迎来自己的窗口期,所以可以看到像普洛、九洲、美诺华甚至华海药业,都开始上自己的CDMO产能。
于是,在一个快速增长的赛道里,这些价值洼地里二线CXO公司深扎进研发或生产外包业务上,高调的把自己绑在了CXO的高速列车上。
二线公司正在拼命的跑马圈地,往深处钻;而头部CXO们则纷纷举债作横向扩展,而这也是而这增速不同的一个重要原因。
小分子药生产外包龙头凯莱英,在去年9月份收购冠勤医药,把触角伸向了CRO以及临床&测试服务;昭衍新药今年中报显示,将近15亿人民币的资金,分别投到昭衍生物、昭衍加州以及江苏先通,一下子进入了生物药CDMO、分子诊断CRO两大领域;而康龙化成、药石科技,也分别在自有的CXO业务上,分别向上和向下游拓展。就更不用提早在2010年就完成了CXO全链条一体化的药明康德。
一体化业务能减小药企客户的选择成本:你既然买了我的临床前测试业务?为啥不顺手接我的临床、以及生产服务呢?创新药研发是一个追求速度的游戏,早一天上市意味着早一天回报,所以一体化的CRO服务公司更有竞争力,这群头部公司们这两年都在拼命横向扩张,为的就是拿到通往下一个的钥匙。
但创新药泡沫终有一天要散去,因此,这群一线和二线CXO公司,事实上也在寻找变通之法。
-02-
僧少粥多
2015年供给侧改革大幕拉开,打通了产业、政策、资本三条通道,无数的人才和资金涌进创新药行业,一同推起了这波中国医药行业的巨浪,不断生长。所以从2014年开始,我国的创新药无论是临床申报还是融资事项,都呈增长趋势,如今即使有医保承压以及审批优化,这个态势仍然不减。
△国内研发投入以及融资情况 图片来源:西南证券
一个产业兴起,永远是投资先行,更何况是周期长、变现慢的生物医药行业。在中国创新药从0到1的高增速市场,除了一二级基金们疯狂追风之外,产业基金们也在竞相下场,其中最有信息优势和项目资源的,还数这批跟着创新药一起起来的CXO公司。因为公司就是帮创新药做药物研发的,自然比其他很多角色提前知道你项目的含金量。
今年药明康德Q1报告出炉后,整个医药市场都惊诧其投资收益高达10.63亿元,占了整个利润的3/4,卖铲子的玩起了风投,收益率让不少投资公司都汗颜。
药明生的早,学习套路也早,所以做投资布局比国内同类CXO公司早了将近十年,所以在凯莱英和康龙化成去A+H股市场大规模融钱时,药明已经走进了收获期。
今年5月,药明出资10亿组建了一支新的百亿规模产业基金,10亿撬动100亿,放眼其他行业,哪个LP(有限合伙人)愿意给出这么高的出资比例?这背后是大家都一致认为,药明把投资驱动的创新药运营模式已经玩到了滚瓜烂熟。
同样掌握了 “CXO核心科技”的还有泰格,相比于药明,泰格的投资也真正玩到了青出于蓝。
据IIR(机构投资者评论)整理,截至今年8月,泰格医药直接参股/控股的私募基金7家,子公司泰煜投资底下7只备案基金;同系的泰格股权投资公司,对外投资的私募基金达到42支;今年6月份更是出资98亿成立了一支200亿规模的生物医药产业基金,差不多是上市公司泰格医药净资产的一半。
但是,据泰格董事长叶小平表示,为了控制风险,泰格每笔投出去的资金单笔大部分都在5000万元以下,所以一个现象就是,经常会有“药明系”的公司,但很少听见行业人提“泰格系”,但只要细心地抽丝剥茧,就会发现不少的双创企业其实都有泰格的身影。
△泰格退出的创新药项目 图片来源:机构投资者评论
泰格和药明已经扎稳了脚跟,一梯队的公司目前进度条已经正常推进中,至于其他的CXO公司,想大力拥抱投资,还需要把融资、资源铺垫、交易以及最后退出这个步骤完整的走一遍。
但这一批后知后觉的CXO公司,并没有因为布局晚而“连汤都喝不上”。
三个月前,一个叫维亚生物的港股公司火的不可开交,除了“小市值CXO”和“差异化药物发现技术”两个概念之外,维亚生物炒的最热的是他的“服务+资本”的商业模式:公司卖CRO服务,但是不收钱,收被服务企业的股权。在“CRO+投资”这一套玩法上,它连“资金的入账再出账”这一道工序都省了。
这样脱离现金流的模式都能生存下去的一个前提就是,CXO的服务订单和投资标的都足够多,公司不用去拼命竞争,也不用面临来自药明泰格凯莱英等头部企业的挤压。
这也再次印证了,国内的医药研发外包行业,真的是僧少而粥多,人人都能吃上饭。
-03-
收割大时代
前不久,第六款国产PD-1产品获批,大家惊叹本土PD-X市场内卷程度之深的同时,似乎并没太注意到誉衡的PD-1申请方,还挂着药明生物的名字。卖铲子的也开始挖起矿了。
其实誉衡的这款PD-1申报方是誉衡生物,药明和誉衡都是其大股东。作为一家CRO公司,成了医药产品的上市拥有方,这在专利细节上似乎并不太好处理,并且对于其他有外包需求的客户,有时也是一种信任上的打击:我把数据和核心技术都给你看了,你却自己去做了产品?
不过,这几年创新药大火,对于“做药”这一块蛋糕,投资人想吃,科学家想吃,传统药企想吃,那么做研发外包、有钱又有资源的CXO公司,当然也想吃。即使有利益冲突,但大家都在疯狂的往前跑,也顾不得这些细节问题了。
在科研全球化之下,NCS和四大医学期刊都是全球共享,而素质教育提升,让每一个做科研的人都可以随时随地发现新的Idea。但并不是每个人都能在短时间内攒一个制药公司的局,而CRO可以帮他们实现Idea的落地,就像人人都可以是厨师,但不是每个人都能轻易拿出一套完备的中式或者西式厨房。这是CRO这两年崛起的本质原因。
如今在一个还算是上升的赛道里,无论是已经搭建好帝国的,还是刚刚起步的,无论是头部CXO公司,还是后线企业,无论是玩投资的,还是造产品的,大家都在用自己擅长的方式拼命扩张。道理也很简单:上升期都不借力跳跃,到了CXO下半场,那就真的只剩一地鸡毛。
不过,抛去这些花里胡哨的操作,评价一个CXO公司的核心指标,仍然是最基本的固定资产(包含厂房、技术和工程师人数)以及在建工程,前者决定了当前的规模和话语权,后者决定了增速和未来天花板。
今年,创新药的风向变了,之前是人人喊创新,如今医保承压,也不管你新还是不新,支付价格缩紧之下众生平等,所以大家开始人人言出海了,毕竟海外才是更广阔的天地。
创新药的崛起,CRO是一大推手。那么,创新药出海,中国的这批CXO企业,未来又能不能做到服务先行?来起到一个引领作用?
责任编辑:亦欣